市场结构及行业表现概览 [page::3][page::4]

• 上证50和沪深300指数表现较好，分别上涨3.53%和1.66%。

- 农林牧渔、食品饮料、休闲服务等行业涨幅领先，钢铁、有色金属、建筑装饰等落后。

市场估值趋势分析 [page::5][page::6][page::7][page::8]

| 指数/行业 | 最新PE | PE历史50%分位数 | 最新PB | PB历史50%分位数 | 估值特色 |
|------------|--------|-----------------|-------|-----------------|---------------------------------------|
| 沪深300 | 13.3 | 13.7 | 1.6 | 1.7 | PE略低于历史中位，PB接近历史中位 |
| 创业板指 | 56.7 | 53.1 | 8.2 | 5.0 | PE和PB均高于历史中位，估值偏高 |
| 低估值行业 | - | - | - | - | 房地产、建筑装饰、传媒、非银金融等PE、PB均接近历史底部估值区间 |

• 指数估值走势显示创业板指估值显著高于沪深300，存在一定分化；低估值行业板块具备投资价值。

市场情绪与资金动态 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 近60日新高比例下降至5.7%，新低比例下降至1.7%，市场情绪处于中性偏弱水平。

- 有效涨跌停板数量显示2015年高峰后有所回落。

• 基金仓位较上期提升至82.3%，表明基金整体加仓迹象。

- 主流ETF本期净流入约123亿元，期权看涨卖出比未见超买。

量化择时模型表现总结 [page::13][page::14]

• GFTD模型显示沪深300的择时净值整体呈上升趋势，说明量化择时策略有效捕捉多空机会。

- LLT模型信号对沪深300有一定滞后，当前信号存在分歧（GFTD看多，LLT看空）。

• 最新择时结论显示上证综指及深证成指均看跌，沪深300模型有分歧。

宏观周期与资产轮动分析 [page::17][page::18][page::19][page::20][page::21][page::22]

• 货币领先通胀9个月，有明显40个月周期，划分为复苏、繁荣、衰退、萧条四阶段。

- 复苏阶段权益资产表现最佳，萧条阶段债券表现最佳，当前处于通胀和货币下行周期，偏好债券资产。

• 通胀高点PPI已现，货币周期峰值出现在2020年11月，预计2022年二季度见底。

- 宏观因子（PMI、CPI、社融等）趋势对市场有显著影响，股票市场当前存在不确定性。

投资建议与市场展望 [page::23]

• 预期2021年下半年货币与通胀仍处于下行周期，权益市场横盘震荡，债券资产配置受益。

- 小盘成长和小盘价值板块性价比较高，未来市场最佳拐点预计2022年上半年。

• 日历效应显示10月上证指数上涨概率为66.7%，创业板指数为72.7%。

- 当前ETF净流入，北向资金略有流出。

• 量化择时模型信号存在分歧，投资需关注模型风险及宏观杠杆率变化。

金融工程：低估值回升 — A股量化择时研究报告 深度分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 金融工程：低估值回升 — A股量化择时研究报告

- 发布机构： 广发证券发展研究中心

• 发布时间： 2021年10月

- 研究员： 罗军（首席分析师）、安宁宁、史庆盛等

• 研究对象： 中国A股市场，重点关注量化择时模型、市场结构、行业表现、行业估值、市场情绪、宏观经济周期与日历效应等

- 核心主题： 基于量化择时模型，结合估值指标和宏观经济视角，深入剖析A股市场当前的走势和未来趋势，提出低估值板块回升及小盘成长价值性价比较优的结论。

• 核心观点总结：

- 当前A股市场处于低估值阶段，权重股和低估值蓝筹回升明显。
- 基于货币与通胀滞后9个月的周期理论，市场大类资产轮动有明显规律，当前处于通胀和货币双下行周期，债券资产更具吸引力。
- 量化择时模型（GFTD和LLT）对沪深300等主流指数信号较为一致，但仍有分歧。
- 小盘成长和小盘价值板块的性价比较高，未来投资机遇较大。
- 日历效应、市场情绪和基金仓位等市场信号综合观察，市场出现一定分化。
- 风险提示包括模型本身限制、极端市场环境失效风险等。

总体来看，作者通过详实的数据跟踪与多维模型综合分析，尝试在复杂的市场环境中寻找稳健的择时和投资机会。

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二、逐节深度解读

1. 市场表现回顾

（一）市场涨跌之结构表现

• 重点观察2021年9月27日至10月8日的市场整体表现。

- 图1数据显示：
- 上证50指数涨幅最大，为3.53%；沪深300和创业板也为正表现，分别为1.66%和1.10%。
- 上证综指、小中板指稍显疲软，分别下跌0.58%和0.14%。

• 图2显示中证100指数上涨明显（4.13%），中证200、500、1000等指数调整，表现分化明显。

- 该节说明市场结构具有一定分化特征，规模较大蓝筹指数整体强势，中小市值指数调整明显。

• 逻辑推断是投资资金更加偏好传统蓝筹权重板块，风险偏好较低，结构性行情明显。[page::3]

（二）行业表现

• 图3跟踪申万一级行业涨跌，农林牧渔、食品饮料、休闲服务等消费及低估值行业表现突出。

- 建筑装饰、钢铁、有色、国防军工、化工重工业和周期品行业下跌幅度较大。

• 反映资金轮动向防御性及消费类产业转移，周期资源类板块面临压力。

- 这和大盘蓝筹板块上涨趋势相呼应，更加显示市场风险偏好下降。

• 行业差异明显，为投资者精选板块策略提供导向。[page::4]

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2. 市场与行业估值

（一）市场估值趋势

• 表1分析主要指数PE（市盈率）分位，确认沪深300最新PE为13.3倍，创业板56.7倍，均处于历史中低位附近。

- 创业板PE虽高，但相当于其历史50%分位数略高（56.7 vs 53.1），而沪深300偏低（13.3低于13.7）。

• 图4显示自2005年以来主要指数PE波动趋势，市场整体估值处于中低震荡区间。

- 这种低估值状态为后续可能的估值修复和结构性机会奠定基础。

• 同时表明大型蓝筹指数估值更为合理，成长板块则估值相对偏高。[page::5]

（二）市场PB（市净率）趋势

• 表2显示主要指数PB数值，沪深300为1.6倍，创业板8.2倍，创业板估值远超历史中位（5.0），显示小盘高成长板块估值溢价。

- 大盘蓝筹PB处于历史偏低位置，显示估值回撤较多。

• 图5反映市净率走势，多数股指PB处于2005年以来较低水平。

- 逻辑是当前市场避险，资金偏好有形资产类价值型股票，大盘蓝筹估值优势明显。[page::6]

（三）行业估值分析

• 表3列示行业PE分布，房地产、建筑装饰、传媒、非银金融、建筑材料等行业PE接近历史10%分位，显示低估状态。

- 其他行业如电气设备、汽车、食品饮料等PE偏高，显示溢价状态。

• 表4关注PB层面，建筑装饰、房地产、银行、非银金融PB低于10%分位，显示资产被明显低估。

- 行业估值差异明显，为结构性板块轮动提供重要参考，投资者可重点关注估值处底部的低估行业。

• 这些板块往往是市场风险偏好回暖的先行指标。[page::7],[page::8]

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3. 市场情绪跟踪

（一）新高新低比例指标

• 图6显示过去多年市场新高和新低个股比例，当前新高比例相对低，市场情绪偏谨慎。

- 新低比例下降，表明市场恐慌情绪有所缓解。

• 这反映市场正处于调整格局中，尚未出现大规模反弹信号。[page::9]

（二）有效涨跌停板及均线结构

• 图7显示有效涨跌停板数量，近期涨跌停热度减弱，市场波动性总体较低。

- 图8显示个股均线强弱指标与上证指数走势对比，均线结构指标波动区间收窄，表明短期多空力量相对均衡。

• 图9基金仓位数据显示普通股票基金仓位小幅上升至82.3%，资金仍保持一定积极配置态度。

- 结合ETF净流入（图10）和期权看涨看跌比（图11），短期板块超买风险不大，市场资金有所流入但谨慎。[page::10],[page::11],[page::12]

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4. 择时模型分析

（一）量化模型择时最新结论

• 表5显示两种量化择时模型GFTD与LLT对主要指数的操作信号。

- GFTD对沪深300判断为“涨”，而LLT判断为“跌”，存在模型分歧。

• 上证综指、深证成指多为空头信号。

- 上证50两模型统一看多，创业板指亦存在模型信号对立。

• 表明当前市场结构复杂，择时信号多空并存。

- 这些模型基于统计学和量化指标，历史回测显示成功率约80%。[page::13],[page::14]

（二）择时净值回顾

• 图12、13分别展示GFTD与LLT模型历年在沪深300指数上的净值变化。

- 两者均体现盈利能力，长期累计收益逐步累积，表明该量化择时方法具有较好的实用价值。

• 该部分验证模型有效性，为后续择时操作提供理论支撑。[page::13],[page::14]

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5. 日历效应

• 图14、15展示了中国A股自2000年以来国庆节日历效应的统计数据。

- 统计表明国庆节后一周及之后其双周、一个月上涨概率明显超过50%，创业板指数尤其明显，有72.7%的上涨概率。

• 平均涨幅也多为正，尤其是在10.1后一周涨幅明显。

- 该现象反映A股市场存在一定季节性、周期性效应，可作为中短期择时辅助判断。

• 投资者可适当参考该历史规律。[page::15],[page::16]

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6. 宏观视角分析

（一）货币通胀周期理论及资产表现

• 报告提出货币领先通胀约9个月，构建了涵盖复苏、繁荣、衰退、萧条四阶段的周期划分框架（图16、17）。

- 不同时期大类别资产表现差异明显：
- 复苏期权益资产表现最好，萧条期债券资产表现最佳，繁荣和衰退期大宗商品领涨，权益震荡。

• 图18显示近年权益资产沪深300指数和大宗商品金属走势同步阶段及分岔趋势验证。

- 图19指出PPI同比涨幅已接近峰值，暗示通胀高点或已临近。

• 货币周期在2020年11月进入下行，外推20个月周期至2022年二季度可能见底（图20-22）。

- 该框架为前瞻市场定位提供宏观基础，暗示当前处于通胀和货币双向下行阶段，权益行情受限，债券资产具潜力。

• 该理论具有很强的时间与逻辑相关性，结合统计周期数据，阐释市场大类资产轮动机理。[page::17],[page::18],[page::19],[page::20]

（二）微观结构与市场预期

• 表6显示分析师覆盖的不同板块2021年预期收入及利润增速、动态PE、动态PEG等估值指标。

- 创业板净利润预期增长33%，动态PE高达47，预期覆盖率97%。

• 小盘成长预计利润增速58%，动态PE16.4，性价比较优；小盘价值利润增速52%，动态PE10.2，性价比同样较好。

- 大盘价值则预期增长仅17%，动态PE仅6.7，偏向低增长低估值类型投资。

• 结合换手率走势（图23），中证500指数换手率接近近3年峰值，市场存在活跃资金对中盘股的关注。

- 反映市场资金轮动至成长板及中小盘价值风格板块可能性较大。[page::20],[page::21]

（三）宏观因子与市场影响

• 宏观因子覆盖PMI、CPI、PPI、货币供应社融规模、国债收益率等关键指标（图24）。

- 利用历史趋势划分四种宏观因子事件类型（图25），并统计不同事件对资产未来一个月收益影响。

• 表8显示目前PMI、社融合同比呈下行趋势，美元指数上行等，对股票收益前景整体偏谨慎或看空。

- 这些事件辅助支持当前宏观环境对权益资产的压制判断，提醒投资者关注宏观风向和潜在风险。[page::21],[page::22]

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7. 主要结论：A股趋势展望

• 10月份国庆前后市场出现避险情绪，周期和科技股回调，低估值权重股反弹，中证100表现优于中证500/1000。

- 一致预期净利润增速最高为小盘成长、价值等，估值性价比较好。

• 货币与通胀周期划分的复苏至萧条四阶段理论良好解释当前资产表现，预计下半年通胀和货币均处下行周期，债券资产受益最大可能。

- 与此同时，权益市场仍需满足杠杆率企稳回升和通胀预期见顶等条件才能开启新一轮牛市，预计时间点在2022年上半年。

• 量化择时模型信号分布差异显示结构性波动且短期不明朗。

- 日历效应、ETF资金流入、小幅北向资金流出以及具体模型信号综合提醒，市场仍存较大不确定性。

• 建议关注低估值、成长性较好小盘成长/价值板块等待更为明确的市场转折信号。

- 风险因素包括模型失效、市场极端波动、结构和交易行为变化等，研究员强调量化择时成功率并非100%，投资需谨慎。[page::23]

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三、图表深度解读

图表1-2（市场结构表现）

• 图1-2柱状图清晰展现多个主要指数涨跌幅差异，体现大盘蓝筹相对中小盘表现回暖，市场整体分化特征明显。

- 有助于投资者短期择时，确立重点关注大盘蓝筹及龙头标的。

图3（行业涨跌）

• 图3条形图表现不同行业涨跌，有色金属、钢铁等周期行业重挫，消费类板块表现强势，反映资金轮动趋势。

- 对行业配置策略形成支持依据。

表1-2及图4-5（指数PE、PB走势）

• 通过详尽的分位数数据，确立当前估值水平相对于历史处于偏低位置，特别是沪深300大盘蓝筹股。

- 图4-5折线图展现长期趋势，便于观察估值水平波动和周期性底部的形成，有助于价值投资判断。

表3-4（行业PE和PB波动区间）

• 行业细分层面，具体估值分位数据为行业轮动、行业配置提供科学依据。

- 房地产、建筑装饰、非银金融等多处于历史底部估值，提示潜在投资价值。

图6-11（市场情绪指标）

• 图6新高新低个股比率指标有效反映市场情绪波动，当前情绪偏谨慎，市场分歧加大。

- 图7-8涨跌停板及均线强弱指标反映短期波动和趋势变化，呈现市场活跃度降低。

• 图9-10基金仓位和ETF规模净流入显示资金面维持一定配置倾向。

- 图11期权看涨看跌比为判断蓝筹是否过热提供辅助，显示蓝筹短期无超买风险。

表5及图12-13（量化择时模型）

• 表5指示各指数当前量化模型信号差异，体现市场分歧。

- 图12-13的净值数据表明模型历史有效性和交易收益性，可作为择时策略参考。

图14-16（日历效应）

• 历史数据和统计板块涨跌概率与涨幅覆盖丰富的时间周期，揭示国庆节前后市场存在明显的季节性效应。

- 具体数据为中短线交易策略提供参考支撑。

图16-22（宏观经济周期）

• 货币供应与通胀周期同期性、延迟关系调研，建立完善的周期划分体系。

- M1同比、十年期国债收益率、社融数据周期性趋势清晰，为宏观周期判断提供量化支撑。

表6（分析师一致预期及风格估值）

• 反映不同板块和风格的盈利增长预期及估值水平，多维度量化对比性价比，明确小盘成长和价值优势。

图23（中证500换手率）

• 换手率历史峰值拐点提示资金活跃度动态及趋势，结合指数表现辅助判断季度行情节点。

图24-25（宏观因子）

• 多维宏观因子定性与定量分析，结合历史事件及趋势划分，揭示宏观经济指标对于市场影响机制。

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四、估值分析

• 报告采用传统相对估值法，以PE（TTM）和PB（LF）为核心指标，结合历史分位数数据，提供估值区间判断。

- 重点利用PE分位数确定当前估值水平的高低，依据历史数据判断是否处底部。

• 动态PEG指标进一步综合考虑盈利预期增长，检测估值合理性。

- 行业估值与整体市场估值对比，结合盈利增速分析，实现对性价比的精准评估。

• 本报告未具体披露DCF或绝对估值模型，重视基于历史周期和相对估值的定量研究法。

- 估值结论准确指出当前估值偏低行业和有增长潜力风格，为投资策略提供定量依据。

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五、风险因素评估

• 模型风险：GFTD和LLT量化择时模型虽然有80%历史成功率，但无法保证未来100%准确，特别在市场极端或结构性变化时可能失效。

- 市场结构及交易行为变动：历史数据回测的假设可能不再适用，例如市场监管、投资者行为变化造成日历效应失准。

• 宏观经济不确定性：货币政策、通胀走势或宏观因子出现重大偏离，影响资产表现逻辑。

- 内外部冲击事件风险：突发宏观经济事件、政策调整或国际局势均可能影响模型预测结果。

• 覆盖不足和数据局限：分析师预期覆盖率部分板块相对较低，存在信息偏差风险。

- 报告未详细列出缓解策略，但多次提示投资者需结合多指标审慎判断。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体基于统计和量化分析，结论合理严谨，但以下需关注：

- 模型分歧显著（尤其GFTD与LLT对沪深300结论相反），表明择时的不确定性较高，短期操作风险增强。
- 估值靠近历史中位及低位不必然保证即刻反弹，需考虑盈利增速可持续性和市场资金面变化。
- 小盘成长与价值性价比较优，但其波动性大，理解风险承受能力非常重要。
- 宏观周期结论偏中期，短期受非宏观大事件影响可能偏离趋势。
- 日历效应基于历史数据，有 loses of predictive power情形，投资需谨慎依赖。
- 数据覆盖和时间截点可能导致部分指标信息滞后或不完整。

• 综合而言，报告较为客观，但投资建议需考虑实际市场的多变性和模型局限性。

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七、结论性综合

本文《金融工程：低估值回升—A股量化择时研究报告》通过系统地市场表现、估值数据、市场情绪、量化择时模型、日历效应和宏观经济周期视角，对当前A股市场进行了详尽透彻的分析。

具体如下：

• 市场结构和行业表现显示大盘蓝筹及低估值行业回温，市场分化明显，周期性行业表现较弱。

- 估值分析表明沪深300整体估值接近历史中低位，创业板虽高但符合其成长溢价逻辑，低估值行业和板块如房地产、建筑装饰及非银金融具备较强吸引力。

• 市场情绪和资金面指标呈现谨慎态势，基金仓位相对积极，短期蓝筹股尚无明显超买风险。

- 量化择时模型历史验证较强，但信号分歧显示短期择时难度加大，不宜强依赖单一模型信号。

• 日历效应为季节性投资策略提供有力支持，国庆后市场表现普遍较好。

- 宏观经济周期框架充分解释当前市场阶段，货币领先通胀9个月、周期40个月的理论切实指导资产配置，当前权益处于周期下行阶段，债券资产受益大。

• 盈利预期和换手率数据指向小盘成长与价值风格的相对优势，提示结构性机会。

- 风险提示严谨全面，强调模型局限性及政策市场环境变化风险，要求投资者谨慎。

综上，作者明确展现了稳健的投资风格与多维度分析方法，提炼出当前市场低估值回升阶段，小盘成长及价值风格性价比最高，债券资产在货币与通胀双下行周期中表现优异，权益市场重拾趋势或于2022年上半年形成的判断。

报告的数据图表完整，信息密集，从市场结构到宏观经济，涵盖面广，分析透彻，为专业投资者在A股市场的资产配置和风险管理提供了坚实依据和参考模型。

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图片引用示例（部分）

• GFTD沪深300择时指标示意图

• 2021年9月27日-10月8日市场结构表现

• 主要指数PE走势

• 货币通胀轮动周期

• 创业板一致预期与动态估值

（数据见正文表6）

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总结

该研究报告通过多维度量化剖析与经验统计，合理揭示了当前A股市场的主要特征及未来趋势。投资者应重点关注结构性机会，以低估值板块和成长价值为切入点，警惕宏观经济下行周期对权益市场的制约，合理兼顾风险控制。模型结果和历史规律为市场决策提供了重要洞察，但任何模型与统计都非绝对，应结合对突发风险及市场动态的敏感性调整策略。

报告呈现高度专业性与深刻性，为A股市场投资者尤其是量化策略与资产配置提供了极具价值的分析框架和参考依据。

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（全文依据广发证券2021年10月发布《金融工程：低估值回升—A股量化择时研究报告》[page::0-25]）

报告