7月经济数据整体表现及内需压力 [page::0][page::1]

• 7月GDP增速约4.8%，低于前值5.4%；工业增加值同比增长5.7%，服务业增速5.8%。

- 社会消费品零售总额同比增长3.7%，明显回落，受餐饮低迷及旧换新政策红利后效影响。

• 固定资产投资1-7月累计增长1.6%，制造业投资下降，基建投资弱于季节性，房地产投资下降12%。

消费趋势及结构变化分析 [page::2][page::3]

• 7月社零整体增速回落至3.7%，商品零售下行明显，服务零售相对稳定。

- 旧换新政策推动领域如家电、家具增速虽高但环比连续下滑，政策红利体现“一次性脉冲”特征。

• 汽车市场因补贴空档期销量环比下降12%，餐饮收入增速低且高端餐饮受补贴模式冲击明显。

固定资产投资现状及分行业表现 [page::4][page::5][page::6][page::7]

• 1-7月固定资产投资同比1.6%，制造业投资6.2%但边际出现明显下滑。

- 设备更新成为唯一正增长动力，建筑安装工程和其他费用转负。民间投资跌幅扩大。

• 狭义基建投资同比增速3.2%，气候影响显著，7月环比投资-5.07%，基础设施项目需求大幅下滑。

- 政府债务融资增加，但对实体经济拉动有限。

房地产市场需求疲软与价格走势 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 新建商品房销售面积同比下降4.0%，销售额下降6.5%，跌幅扩大。

- 新房价格跌幅收窄，但一线城市二手房价格跌幅扩大，体现需求差异化及观望。

• 房地产开发投资同比下降12%，竣工面积负增长16.5%，新开工面积负增长近20%，施工面积累计降9.2%。

- 资金来源仍受限，销售回款负增长扩大。

工业生产延续韧性但边际放缓 [page::12][page::13][page::14][page::15]

• 7月规模以上工业增加值同比增长5.7%，环比增0.38%，1-7月累计增6.3%。

- 民营企业生产调整灵活，私营和外资企业增速出现回落。

• 抢出口和“两新”政策带动工业增长，集装箱吞吐量同比增5.6%，货物吞吐增10.9%。

- 电气机械、计算机电子设备、汽车等高增长行业带动工业转型升级。

• 产销率虽有提升但仍低于历史平均水平，供需仍存在缺口。

就业形势与政策动向 [page::16][page::17][page::18][page::19]

• 7月全国城镇调查失业率5.2%，本地户籍失业率升至5.3%，达到历史同期较高水平。

- 外来农业户籍失业率低于5%，工业生产强劲拉动外来劳动力需求。

• 企业投资及用工预期不确定，稳定长期就业压力较大。

- 预计2025年高校毕业生1222万人，加剧就业市场压力。

• 政府通过推动服务业贷款贴息等政策，促进就业稳定和消费回暖。

【中国银河宏观】内生动能复苏有待宏观政策进一步呵护 ——7月份经济数据解读报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《内生动能复苏有待宏观政策进一步呵护——7月份经济数据解读》

- 发布机构与作者：中国银河证券研究院宏观研究团队（分析师张迪、吕雷、赵红蕾、铁伟奥等）

• 发布时间：2025年8月17日，北京时间12:02发布

- 研究主题：宏观经济分析，聚焦2025年7月份中国主要经济指标的表现及解读，涵盖消费、投资、工业生产、房地产、就业等领域。

核心论点及要传达信息：

报告指出，2025年7月份中国经济整体呈现供需双双小幅收缩态势，其中内需尤其消费和投资方面的回落较为明显。尤其是制造业投资与房地产投资的疲软，成为拖累整体经济下行的关键。内生增长动力依然疲弱，经济复苏态势尚不稳固，需要宏观政策继续加力呵护。出口和“两新”政策（抢出口订单和推动新基建、新基建企业）对工业增长形成支撑，但政策效应存在阶段性，后续仍待观察。报告特别强调了消费政策的“政策空档”和高基数效应造成的消费增速回落，基建因气候和资金因素表现弱于季节性。

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二、报告结构深度解读

2.1 消费（政策后脉冲下的消费）

• 关键论点：7月社会消费品零售总额（社零）同比增长仅3.7%，环比下降1.1个百分点，商品零售和餐饮增长均疲软。消费放缓超预期，主要受“政策空档”和高基数双重影响。

- 支撑逻辑：
- 以旧换新政策拉动的家电、家具、通讯器材等相关品类虽保持高速增长（同比增速最高达28.7%等），但环比出现连续回落，显示政策红利口径是一次性脉冲效应。
- 今年“618”促销提前导致本应覆盖6月底至7月的部分需求被提前至5月释放，7月面临较高基数，放大了消费回落。
- 汽车消费因第三批补贴资金空档期，7月销量同比增长放缓，环比下降12%。
- 餐饮行业受线上补贴低价引流影响，堂食遭挤压，高端餐饮下滑更为明显，预计8月规范补贴后或触底回升，但消费理性下难有大幅弹性提升。

• 关键数据：

- 商品零售增速4.0%（较前值下降1.5pct）
- 餐饮收入同比增长1.1%
- 以旧换新相关品类7月同比增速分别为家电28.7%、家具20.6%、通讯器材14.9%、文化办公用品13.8%

• 图表说明：

- 图2-3页面（家电家具类零售增速趋势图）显示7月以后环比持续负增长，证实政策刺激退潮迹象。
- 汽车和餐饮零售的同比及环比变动柱状图（图3）揭示了汽车消费进入观望期和餐饮市场的经营压力。

• 小结：消费增长疲软但仍保持恢复态势，需要政策及时接续推动，特别是扩围补贴和服务消费激励。

2.2 固定资产投资

• 总览：2025年1-7月全国固定资产投资同比增长1.6%，扣除房地产后增长5.3%。制造业投资增速明显回落至6.2%，基建投资低于季节性，房地产投资大幅下降12%。

- 制造业投资：
- 设备更新为唯一拉动因素，1-7月设备工器具购置投资增速15.2%（前值17.3%）略有下滑。
- 建筑安装工程和其他费用投资转为负增长。
- 民间投资下滑1.5%，跌幅扩大，背后反映企业由于未来预期不明朗，特别是民营企业，投资扩产谨慎。
- 细分行业中装备制造拉动力量较大，铁路船舶等重装备增速29.3%；汽车制造业保持21.7%的高增速，未受内卷政策影响明显。

• 基建投资：

- 狭义基建投资同比增长3.2%，7月环比其实录得负增长-5.07%，大幅弱于季节性。
- 水利、道路和公共设施投资增速钝化，下行明显，主要因7月高温多雨天气影响户外施工进度。
- 投资资金端政府融资虽然强势发行债券，但受“化债”影响，实际对实体的资金支持有限。

• 房地产投资：

- 1-7月房地产开发投资同比下降12%，新建商品房销售面积和销售额均延续下降趋势，量价跌幅有所扩大。
- 新房价格跌幅收窄，但一线城市二手房价格跌幅反弹扩大，显示需求分化和“理性回归”趋势。
- 资金端表现疲软，订金预收和个人按揭贷款均呈负增长，销售回款压力加大。
- 施工方面，保交楼存量项目减少，竣工面积负增长16.5%，新开工面积仍维持近20%负增长，施工面积整体下降。

• 图表说明：

- 图5和图6直观反映整体投资及各板块变化趋势，房地产与制造业投资分化明显（房地产负增长突出）。
- 图8、9重点体现基建各细分领域投资波动及受气候影响情况。
- 新开工与竣工面积图（图12）反映房地产施工活跃度持续疲软。

• 小结：投资端尤其制造业和房地产投资承压明显，基建虽有稳增长使命但受多重因素拖累，整体仍需政策进一步加大支持。

2.3 工业生产

• 核心论点：

- 7月工业增加值同比实际增长5.7%，虽较前值6.8%有所回落，但仍高于过去五年的同期均值，相对韧性仍然较强。
- 民营企业产出调整更为灵活敏感，7月份私营企业及外商投资企业的增速分别下滑1.2pct和2.7pct。
- “抢出口”和“两新”政策继续发挥拉动作用，7月出口金额同比增长7.2%，远超过去十年3.6%平均水平；集装箱及货物吞吐量同比大幅增长。
- 高技术产业与装备制造业表现优越，电气机械、计算机电子设备及汽车工业增加值同比均超8%。
- 产销率季节性回升至97.1%，但仍低于5年均值97.6%，表明供需仍存在缺口。

• 关键数据：

- 7月规模以上工业增加值同比增长5.7%，环比增长0.38%
- 7月出口商品总额3217.8亿美元，同比增7.2%
- 产量方面，新能源汽车、工业机器人及金属切削机床同比增长均超过30%

• 图表说明：

- 图13工业增加值同比及环比变化展示季节性回落
- 图14制造业各工业产品产量分增幅，体现新兴制造业明显强劲

• 小结：工业生产保持较强韧性，出口与新基建政策成为重要支撑，民企调整节奏明显但整体基本稳健。

2.4 就业形势

• 焦点：

- 7月全国城镇调查失业率5.2%，环比上涨0.2个百分点，本地户籍失业率涨幅明显，达到5.3%，历史相对高位。
- 外来户籍尤其农业户籍失业率保持5%以下，表明外来劳动力需求较为稳固。
- “抢出口”和“两新”政策拉动工业生产，增强外来劳动用工需求，但本地户籍就业存在一定压力，源于企业未来预期不确定，长期稳定用工下降。
- 央行居民就业调查问卷显示就业感受和预期降至2009年水平，居民就业体感偏差。
- 高校毕业生压力明显超前，2025年高校毕业生预计1222万人，叠加2023年未就业毕业生失去应届身份，暑期就业压力大。
- 政府出台服务业贷款贴息政策，意在通过激发服务业吸纳就业稳定整体就业环境。

• 图表说明：

- 图17城镇调查失业率趋势与户籍构成差异
- 图18居民就业感受指数及就业预期指数历史变化，反映居民就业信心下滑

• 小结：就业市场面临结构性压力，政策将加码稳就业，重点通过发展服务业扩就业容量。

2.5 风险提示

报告提醒了多个风险隐患：

• 国内经济下行风险和政策落实不到位风险；

- 政策信号理解偏差风险；

• 市场信心恢复不及预期及外需走弱风险；

- 海外经济衰退、贸易摩擦加剧、地缘政治突发事件等外部冲击风险。

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三、图表深度解读

报告配备近二十张图表，对各项经济指标提供动态视觉展现，以下为关键图表解析：

• 图2-3（消费增速及结构分布） 显示2025年7月社零增长明显放缓，尤其商品零售和餐饮低迷。以旧换新推动的高增长品类出现连续两个月环比下滑，体现政策刺激效应边际下降。

- 图5（固定资产投资累同比） 演绎整体投资增长趋缓趋势，制造业和基建虽保持增长但放缓，房地产投资大幅负增长，右轴显示房地产负增长性质更为显著。

• 图7（制造业各细分行业投资同比） 揭示装备制造行业尤其铁路运输设备大幅增长，汽车制造保持强劲投资，但化学原料、电气机械及设备投资明显滑落，反映行业分歧。

- 图8-9（基建投资细分） 体现水利投资趋弱，道路投资转负，整体基建投资在极端天气影响和资金压力下显著弱于季节性。

• 图11-12（房地产销量及施工面积） 显示商品房销售面积与价格跌幅扩大，尤其二手房价格出现一线城市显著下滑，施工面积持续负增长，新开工面积恢复缓慢。

- 图13-14（工业产值及产品产量） 7月工业增速略有回落但整体保持较高，新能源汽车、工业机器人等高技术产品产量增长突出。

• 图17-18（就业数据及居民感受） 失业率本地户籍明显上升，而外来户籍较稳定，居民就业感受指数显著走弱，反映就业压力巨大。

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四、估值分析

本报告为宏观经济数据解读，未直接包含针对具体公司或行业的绝对估值模型或目标价设定。仅提供宏观经济和行业动态作为投资参考基础。

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五、风险因素评估

报告列明的风险点涉及内外经济环境、政策落实、市场信心及外部不确定因素，均可能对内生动能复苏进程产生影响。报告未明确给出详细缓解措施，更多依赖于后续政策加力和市场预期修复。

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六、批判性视角与细节考量

• 报告对消费回落的解释主要依赖政策空档和高基数效应，未充分讨论居民收入和消费预期的独立变化，对消费信心的深层因素分析较为薄弱。

- 制造业投资受“反内卷”影响较多，但报告缺少对“反内卷”政策具体执行力度和行业响应差异的深入探讨。

• 房地产市场分析较为完整，指出受制于需求和资金两端，从而导致投资持续弱化，但未对未来房地产调控政策的可能边际变化给予足够展开。

- 就业方面，报告敏锐地指出本地户籍失业上升的风险，但对于整体就业复苏需要更多结合劳动力市场结构性改革和长期劳动力需求转型。

• 报告多次强调“两新”政策对工业增长的拉动，但对该政策的持续性以及潜在需求重复释放的风险未作充分披露。

- 气候等外部不可控因素对基建投资的影响被提及，但对长期结构性问题如地方债务压力导致基建资金限制分析有限。

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七、结论性综合

综上，中国银河证券在本份宏观经济解读报告中，详细盘点了2025年7月中国经济在供需两端的表现。经济整体呈现疲态，内生动能尚未彻底恢复，明显表现为消费明显回落、制造业投资大幅放缓以及房地产市场低迷。工业生产虽依赖出口和“两新”政策保持韧性，但增长边际趋缓。就业压力有所加剧，尤其是本地户籍失业率攀升，显示经济复苏的质量和广度仍不足。基建投资受季节性和气候因素双重拖累而表现弱势，资金支持效果有限。消费政策的“中断”与促销时点错配加剧消费疲软态势，为下半年经济复苏带来挑战。

报告强调，当前阶段中国经济仍需有效宏观政策支持以推动内生动能回暖，特别是消费和投资两个关键引擎，同时密切关注就业市场稳定。对前瞻性的政策出台，特别是在服务业领域的贷款贴息及激励举措，将是促进经济韧性和扩大内需的关键。宏观经济环境仍然存在多重不确定性，包括国内经济下行压力、外部需求和贸易环境的恶化以及地缘政治风险，均是未来经济恢复的潜在风险因素。

该份报告具备全面性与深度，对各主要经济指标均有详尽数据支持与趋势解读，尤其对图表数据的可视化与分析加强了论点的说服力，是理解当前中国宏观经济状态及未来政策预期的重要材料。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,19]

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图片示例引用

• 报告首页头图示意

- 7月社零及消费结构趋势图

• 固定资产投资累计同比趋势图

- 制造业投资分行业同比图

• 工业增加值及产量变动

- 城镇调查失业率趋势图

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以上分析遵循报告内容且加以深入破译，旨在增强对当前中国宏观经济态势的理解和政策趋势的把握。

报告