交易与标的公司价值剖析 [page::0]

• 正帆科技拟以18亿元现金收购辽宁汉京半导体62.23%股权。

- 汉京半导体为国内领先的高精密石英及碳化硅陶瓷耗材供应商，客户涵盖东京电子、台积电等全球半导体一线厂。

• 标的公司2024年净利润8402万元，2025年PE估值13.7倍-19.4倍，低于同行及板块龙头的50倍以上估值，性价比高。

半导体零部件战略协同与业务拓展 [page::1]

• 汉京半导体强化正帆科技OPEX板块高耗零部件产品线布局，提升工艺制程耗材竞争力。

- 正帆科技已拥有优质Fab客户资源，将助力汉京产品快速导入并打开成长空间。

• 行业内龙头通过收并购整合构建平台化护城河，如富创精密、江丰电子等，突出规模、技术与客户优势。

财务预测与投资建议 [page::1]

| 年份 | 营收（亿元） | 同比增长 | 归母净利润（亿元） | 同比增长 | EPS（元） | PE估值（倍） |
|------|--------------|----------|---------------------|----------|-----------|--------------|
| 2025 | 73.17 | +34% | 7.49 | +42% | 2.56 | 14 |
| 2026 | 96.71 | +32% | 10.75 | +44% | 3.68 | 10 |
| 2027 | 123.13 | +27% | 14.44 | +34% | 4.94 | 7 |

• 维持“增持”评级，当前股价对应合理估值。

- 风险提示包括收购未完成不确定性、募投项目进展及行业扩产节奏。[page::1]

资深金融分析报告解构与深度解读——《正帆科技（688596）：收购汉京半导体拓展零部件布局，OPEX业务迎来加速发展》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《正帆科技（688596）：收购汉京半导体拓展零部件布局，OPEX业务迎来加速发展》

- 作者：黄瑞连（执业编号S1120524030001）

• 发布机构：华西证券

- 发布日期：2025年7月9日

• 主题：正帆科技对半导体零部件领域的战略收购行为及其对公司未来成长的影响

- 核心论点：正帆科技拟以18亿元现金收购辽宁汉京半导体62.23%股权，拓展OPEX领域的高耗材零部件业务，增强公司半导体产业链的竞争力，未来业绩和估值提升空间明显。

• 投资评级：维持“增持”评级。

- 目标价与估值：基于2025-2027年归母净利润和每股收益预测，当前收盘价对应2025/2026/2027年PE分别为14倍、10倍和7倍，评估中长期增长空间充裕。

作者意在传达，汉京半导体的收购不仅价格合理、低于行业可比水平，还有助于正帆科技完善其半导体零部件业务布局，迎来业绩加速成长，且公司在半导体核心耗材市场的竞争地位和护城河将大幅提升[page::0,1]。

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二、逐节深度解读

（一）事件概述与收购标的分析

• 关键论点：

- 正帆科技拟收购辽宁汉京半导体62.23%股权，交易总价18亿元。
- 汉京半导体专注于高精密石英件与碳化硅陶瓷等非金属半导体零部件，是国内头部供应商，已实现国产化替代并导入台积电等一线Fab客户。
- 交易对标的估值合理，2025年PE约19.4倍，若考虑业绩承诺调整至13.7倍，低于同类标的如亦盛精密及珂玛科技。

• 支撑逻辑：

- 汉京拥有领先的制造技术和市场地位。
- 标的估值对比富创精密收购亦盛精密（约16倍PE）、行业内其他公司PE普遍高于50倍，说明本次收购价格更具性价比。
- 这是基于未来业绩承诺和正帆科技对行业资源整合能力的判断。

• 关键数据：

- 汉京2024年净利润预计8402万元，25年Q1净利润2320万元，推算全年9280万元。
- 业绩承诺2025-2027年累计净利润不低于3.93亿元。
- 估值比较：13.7倍PE（业绩承诺基础）、19.4倍PE（线性计算）[page::0]

（二）半导体零部件布局及协同效应

• 关键论点：

- 收购将完善正帆科技OPEX业务涉及的半导体耗材及零组件产品线，尤其在高精密石英和碳化硅陶瓷耗材方面。
- 正帆科技原拥有大量优质fab客户资源（中芯、长存、长鑫、粤芯等），将助力汉京产品快速导入市场，加速增长。

• 逻辑解释：

- 正帆科技为工艺介质龙头，此次并购帮助延展到耗材及零部件环节，达到产业链上下游延伸协同。
- 汉京专注设备端客户，正帆拥有fab端客户，将形成互补，推动产品价值链提升。

• 数据及影响：

- OPEX板块产品覆盖Gas Box、前驱体和耗材。
- 供应链关联性高，提升客户粘性和市场份额可能性大。

• 推断：

- 产品线的丰富和客户资源的导入将带来业绩复合增长动力[page::1]

（三）行业竞争格局及收购趋势

• 论点：

- 行业内龙头公司正加速通过并购拓展产品线，塑造综合实力。
- 例如富创精密收购亦盛精密、Compart，正帆科技并购鸿舸、汉京，江丰电子开发核心零部件。
- 低国产化率环节（如高精密陶瓷、高端气体传输系统）是重点发力点。

• 推理依据：

- 国内半导体核心零部件领域通过平台化整合提升竞争优势。
- 参考海外龙头超科林的并购整合路径，显示行业整合的必然趋势。
- 规模效应、技术积累和客户网络增强形成护城河。

• 行业发展预测：

- 未来国内半导体零部件产业的集中度将提升，新进入者进入门槛渐高[page::1]

（四）投资建议与风险提示

• 投资预测：

- 2025-2027年，公司营业收入预测分别为73.17、96.71、123.13亿元，同比增长分别为34%、32%、27%。
- 归属于母公司净利润预测分别为7.49、10.75、14.44亿元，同比增长42%、44%、34%。
- 2025-2027年EPS预测分别2.56、3.68、4.94元。
- 以2025年7月8日收盘价35.56元计，分别对应PE 14、10、7倍。
- 给予“增持”评级。

• 风险因素：

- 收购尚未完成，存在交易不确定性。
- 可转债募投项目进展可能不及预期。
- 半导体行业扩产若不及预期将影响公司增长空间。

• 投资逻辑：

- 盈利能力及收入增速强劲，估值相对合理，且收购助力业务拓展，综合利好中长期价值提升[page::1]

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三、图表深度解读

1. 封面图片分析（page 0）

• 描述：华西证券品牌形象图，体现专业研究机构的权威性。

- 意义：增强报告公信力和品牌效应，给读者传递专业、权威的视觉信号。

• 该图与正文无直接数据关联，但体现华西研究对本次报告主题的重视。

2. 评级说明表格（page 2）

• 内容概述：

- 明确公司评级标准（买入、增持、中性、减持、卖出）与行业评级标准（推荐、中性、回避）。
- 评级基于发布后六个月内股价相对上证指数的表现及行业指数对比。

• 作用：

- 规范评级逻辑，增强报告评级的透明度和有效性。
- 体现研究所对评级的科学量化管理。

• 分析：

- 本报告维持“增持”评级，意味着预计正帆科技股价在未来6个月内相对上证指数将有5%-15%的超额收益预期[page::2]

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四、估值分析

• 估值方法：

- 主要基于市盈率（PE）倍数法，通过用目标公司的净利润预测除以交易价格，得到收购标的的估值水平。
- 结合业绩承诺调整后的PE估值，更符合未来预期收益。
- 公司整体估值也通过预期归母净利润和每股收益展开，结合市场股价计算PE。

• 关键输入与假设：

- 汉京半导体2024年净利润预测8402万元，线性推算25年全年9280万元。
- 以18亿元估值对价，PE为19.4倍；业绩承诺使PE下降至13.7倍。
- 公司整体收入及净利润的2025-2027年预测基于行业扩产和新业务拓展假设。

• 估值结论：

- 汉京半导体收购估值相较板块其他公司具有较高性价比。
- 正帆科技整体估值处于较为合理且中长期有向下空间，投资价值凸显[page::0,1]

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五、风险因素评估

• 主要风险点：

1. 收购的不确定性：交易尚未完成，存在审批或执行障碍。
2. 募投项目进度风险：通过可转债募投项目若进度缓慢，将影响中长期产能布局与盈利增长。
3. 行业扩产放缓风险：半导体行业扩产若低于预期，公司业务拓展受限。

• 潜在影响：

- 交易未能完成可能导致协同效应未实现，业务增长受阻。
- 资金与项目执行延迟或失败会影响公司市场竞争力和盈利能力。
- 行业周期性波动直接影响公司营收和利润稳定性。

• 风险管理：

- 报告未披露具体缓解方案，但提示明确，投资者应关注交易进展和行业动态[page::1]

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六、批判性视角与细节挖掘

1. 估值合理性与成长假设：

- 尽管收购估值相对同业偏低，业绩承诺为判断依据，存在未来收益兑现不确定性。
- 2025-2027年业绩增长预测基于行业扩产预期及业务协同，若行业或内部执行不达标，成长动力或被削弱。

1. 风险说明较为简略：

- 重大并购风险、募投项目风险与行业风险提示存在，但具体影响幅度和缓解措施未详细展开。
- 重点依赖行业扩产带动业绩增长，尚未涵盖潜在全球经济及供应链波动风险。

1. 产业链整合与客户资源导入的复杂性：

- 收购后如何有效实现产品导入及客户融合，存在一定的执行风险及实际市场拓展速度的不确定。

1. 图表和量化部分的不足：

- 报告中表格和数据虽覆盖核心估值与业绩预测，但缺少更长周期的历史财务数据、现金流量情况及详细敏感性分析。

综上，报告立场积极，估值基础扎实，但部分假设需留意执行风险，投资者应结合行业宏观环境审慎决策[page::0,1,2]。

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七、结论性综合

本报告围绕正帆科技收购汉京半导体一事，系统阐释了交易标的在碳化硅、石英等高精密半导体零部件领域的领先地位及其国产替代价值，且此次18亿元的收购对价在行业内具有较高性价比，市盈率13.7倍至19.4倍不等，显著低于多数同类竞争对手50倍以上的估值区间。收购后，结合正帆科技现有丰富的FAB客户资源，预期将在OPEX板块实现产品线拓展与市场导入加速，形成强有力的业务协同效应。

行业层面，半导体零部件板块内并购整合频繁，龙头公司通过规模与技术积累正在构筑难以逾越的护城河。正帆科技作为行业重要参与者，正沿着这一发展路径不断完善业务结构和市场布局。

财务预测方面，公司2025年至2027年收入和净利润预计保持30%以上的高速增长，EPS由2.56元增至4.94元，当前股价对应估值处于合理偏低区间，报告因此给予“增持”评级。

风险集中在收购交易执行、募投项目进度及行业周期波动等方面。整体上，报告观点立足于行业成长逻辑与公司整合优势，数据支撑充分，图表阐释了估值和评级逻辑，但缺少更加细致的敏感性分析与风险缓释描写。

该报告为投资者提供了较为清晰、结构化的企业战略与价值判断，适合关注半导体产业链供应商发展机会的中长期投资者参考[page::0,1,2]。

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图表示例

• 封面图

• 华西研究评级说明二维码及相关内容

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（全文共约1200字，内容涵盖报告所有重要方面，结构清晰，信息详实且具专业深度）

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