市场风险溢价处于高位，股指企稳反弹趋势初现 [page::3]

• 万得全A指数风险溢价达到83%高分位数，进一步下行空间有限。

- 8月底印花税减半与“认房不认贷”等政策出台促使市场情绪修复，股指双周上涨2.41%。

基本面数据边际改善，经济复苏信号显现 [page::3][page::4]

• 制造业PMI连续三个月回升，8月达49.7%，进出口降幅收窄，CPI由降转涨。

- 库存周期接近底部，分子端盈利信号积极，提升风险偏好。

顺周期及高股息资产表现相对优异，防御性组合具备风控优势 [page::4]

• 经济景气复苏初期，周期上游盈利弹性强。

- 高股息资产收益平稳，价值股配置重要性增强。

• 防御性、低估值、低波动股票体现较强风控能力。

中欧价值回报基金经理以价值投资为核心，策略风格稳定 [page::5][page::8]

• 采用自下而上选股，关注公司基本面与风险管理，同时自上而下把握周期机会。

- 基金风格稳定，主要暴露于大盘价值及小盘价值因子，规避热点炒作。

• 重仓周期、金融等稳健领域，注重组合分散度。

持仓股表现与行业配置反映策略开展情况 [page::6]

| 日期 | 股票简称 | 占净值比 | 申万行业 | 近期收益(7.1-9.8) |
|----------|-------------|---------|---------|------------------|
| 2023Q2 | 紫金矿业 | 7.97% | 有色金属 | 13.28% |
| " | 中国海洋石油 | 5.78% | 石油石化 | 25.65% |
| " | 华泰证券 | 4.75% | 非银金融 | 21.11% |

• 上游资源品如油气煤表现强劲，符合基金经理对高股息上游资产的看好。

- 重仓股票多为低估值中小盘及盈利增长积极的个股。

个股挖掘策略突出，创新高基金成功路径明确 [page::7]

• 采用以低估值、低拥挤度中小盘为主的自下而上选股方法。

- 关注盈利增长及左侧卖出止盈的交易时机。

• 多元化策略分散风险，提高收益稳定性。

基金成立以来表现稳健，逆势上涨并抗跌性强 [page::7][page::10][page::11]

• 6月以来基金累计上涨2.42%，同类排名前8%。

- 建仓期表现稳健，最大回撤0.66%，显著优于市场基准。

• 多次市场下跌周度中，表现出抗跌性并跑赢中证800指数。

风格稳定性强，与基金经理其他产品相关性高 [page::9]

| 时间段 | 中欧红利优享A 相关系数 | 中欧融恒平衡A 相关系数 |
|--------------------|----------------------|----------------------|
| 2023/6/9 - 6/30 | 0.0765 | 0.7230 |
| 2023/7 | 0.8623 | 0.8613 |
| 2023/8 | 0.9360 | 0.9044 |

• 基金收益率与基金经理其他独立产品逐步高度相关，体现管理风格一致性。

分析报告：《坚守价值投资策略如何实现稳健回报？——中欧价值回报运营跟踪和初期观察》

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1. 元数据与概览

报告标题：《坚守价值投资策略如何实现稳健回报？——中欧价值回报运营跟踪和初期观察》
发布机构：浙商证券研究所
发布日期：2023年9月13日
涉及主体：中欧价值回报基金及其管理团队，涉及中国A股市场价值投资策略的跟踪与分析。
分析师：陈奥林、方童根、卢家伟，研究助理肖植桐。

报告核心观点概述：

• 市场短期风险已有较大释放，风险溢价处于历史高位，进一步下行空间有限。

- 基本面数据边际改善，宏观经济呈现逐步企稳迹象。

• 顺周期行业和高股息防御性资产在当前结构中或占优。

- 中欧价值回报管理人坚持自下而上的资产甄选和自上而下的周期把握，风格稳定，重仓上游资源、稳增长和大金融板块。

• 基金成立以来逆势上涨2%，同类排名前8%，体现一定的抗跌属性和市场超额回报能力。

总体，报告通过数据和市场背景解释了市场当前环境和未来机会，肯定了价值投资的稳健策略，同时强调对个股精选和周期把握的重要性。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 市场短期风险释放，分子端积极信号显现

2.1.1 市场短期风险释放、股指企稳反弹

• 2023年8月以来，A股整体震荡偏弱，累计下跌近6%，风险有较大释放。

- 万得全A指数风险溢价达到83%分位，历史上仅有4次风险溢价超过正1倍标准差，当前风险下行空间较小。

• 8月底政策刺激（印花税减半、“认房不认贷”政策）出台后，市场情绪修复，指数两周上涨2.41%，反弹趋势初步形成。

推理依据：风险溢价的历史分位数及政策落地为市场筑底和反弹提供信号，市场整体风险偏好有所回升。

图表分析：万得全A指数风险溢价走势显示多个历史高点形成峰值，当前处于历史高位且形成峰值态势，支撑风险释放的结论。

2.1.2 基本面积极信号显现

• 主要宏观指标出现边际回升，制造业PMI连续三个月回升至49.7%，8月消费供需改善，CPI同比由负转正0.1%，PPI同比降幅收窄至-3.0%（见下图）。

- 进出口数据降幅缩小，库存周期处低位，反转信号初现。

此类基本面数据表明经济逐步企稳，分子端盈利有望修复，从而提升投资风险偏好。

2.1.3 结构方面的配置建议

• 顺周期行业盈利弹性强，上游周期板块盈利稳定性提升，是反弹主线。

- 高股息资产收益相对平稳，是市场震荡时的防御优选。

• 市场整体不确定性仍存，配置防御性、低估值、低波动组合具备较好风险控制力。

总结来看，市场结构层面推荐顺周期价值风格与防御性高股息策略相结合，兼顾投资回报和风险控制。[page::3,4]

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2.2 中欧价值回报管理人的价值投资策略

2.2.1 长期风格稳健

• 基金经理采用自下而上甄选资产，关注企业基本面、经营管理能力、诚信文化和风险控制，严格估值把控。

- 同时进行自上而下的宏观经济与产业周期把握，利用周期性行业价值回归，选择投资时机。

• 基金风格稳健，偏重大盘及小盘价值因子，规避概念炒作，行业配置幅度较大但追求分散和确定性。

该策略体现了价值投资的经典框架，结合基本面驱动与宏观研判，提高组合韧性及长期复合收益能力。

2.2.2 近期策略实践与持仓变迁

• 今年看好上游资源板块（油气煤），基于高股息及盈利可持续性。

- 关注稳增长产业链如建筑重卡、挖掘机等，再加大金融板块配置，因其处于低位、具备回升潜力。

• 从中欧红利优享基金近三个季度持仓看，重仓股体现上述行业偏好，收益贡献多集中在上游资源。

- 6月底基金持仓胜率较高（前30只占91%市值），多数股票收获正收益，反映安全边际的重视。

图表详见中欧红利优享重仓股及中欧融恒平衡权益资产收益测算（见下）：

• 紫金矿业、三一重工、中国海洋石油为高权重标的，并表现出收益弹性。

- 上游资源股整体贡献显著，印证基金管理人聚焦高景气板块的思路。

2.2.3 低估值中小盘个股挖掘策略

• 基于对2023年创新高基金成功路径的复盘，个股挖掘（低估值、低拥挤度、积极盈利增长）是中欧价值回报的显著特质。

- 相比以主题投资或行业轮动博弈Beta的策略，管理人更注重Alpha的捕捉。

• 该策略使基金能够在beta行情难度加大时发挥优势。

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2.3 基金成立以来的表现及风格稳定性

2.3.1 成立以来逆势上涨及同类排名突出

• 2023年6月9日至9月8日期间，市场偏股混合基金指数下跌4.6%，而中欧价值回报上涨2.42%，超额收益7.02%，同类排名前8%。

- 显示基金在震荡市场中具备较强的抗跌性和超额收益能力。

2.3.2 风格漂移度低，稳定暴露于价值因子

• 基金从成立之初开始，建仓明显坚守价值风格。

- 7-8月间，基金风格偏重大盘及小盘价值因子，几乎无成长因子暴露，体现纯粹价值投资风格。

图示如下，价值因子占比由7月的小盘价值和大盘价值并重逐步转向8月的大盘价值主导：

2.3.3 与基金经理其他产品高度相关

• 中欧价值回报的净值收益率与基金经理管理的中欧红利优享A、中欧融恒平衡A相关系数逐月提升，8月达0.936和0.904。

- 体现一致管理风格和投资逻辑，且产品间有相互支持和协同效应。

2.3.4 建仓期稳健，抗跌性强

• 6月中下旬市场下跌期间（6/16-6/30），中欧价值回报跌幅仅0.66%，明显优于中证800（近4%跌幅）和偏股基金。

- 最大回撤幅度也远小于基准指数和同类基金。

• 7月底到8月初反弹期间，基金相对偏股基金指数实现超额收益。

- 基金成立后多数周度收益优于中证800，尤其在市场下跌周表现抗跌，体现较强防御性。

具体图表如下：

• 走势稳定性与其他指数的对比

• 最大回撤对比

• 反弹期超额收益表现

• 下跌行情的抗跌表现

这一表现支持了报告中关于基金稳健投资与较强风险控制能力的论断。[page::7,8,9,10,11]

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3. 图表深度解读

• 图1（p3）万得全A指数风险溢价走势：红线为风险溢价，三条虚线为正负1倍标准差及平均值。历史高峰反复出现，当前位居83%分位，提示风险过高可能难以进一步上升，对应报告论点市场风险释放。

- 图2（p4）8月CPI和PPI同比变化：PPI逐渐收窄至-3.0%，CPI转为正增长0.1%，标志生产者价格压制缓解，消费者物价稳定回升，支持经济基础面改善。

• 图3&4（p6）重仓股及收益测算表：显示重仓股主要集中于有色金属、煤炭、石油石化、非银金融等顺周期和资源类股票，且个股涨跌贡献清晰量化，佐证投资组合的高股息和结构性盈利优势。

- 图5（p7）创新高基金形成路径逻辑树：明确个股挖掘在当前市场环境中的关键地位，尤其重视低拥挤度及动态止盈策略。

• 图7（p8）价值风格暴露面积图：大盘价值和小盘价值轮廓清晰，成长风格几乎消失，体现中欧价值回报坚持价值投资策略。

- 图10-11（p10-11）基金净值相对表现图：图表量化建仓期间及市场波动中的表现，均显示基金稳健抗跌、回撤小、反弹期有超额收益，验证了实证结论。

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4. 估值分析

报告未明确提供估值模型、DCF分析或目标估值范围。重点放在基本面改善、行业配置选股策略以及风险溢价层面对基金业绩和未来表现的影响。基金经理通过精选低估值、盈利稳定的中小盘价值股与上游资源股，捕捉Alpha。此方式强调的是质的基本面判断和结构化配置而非纯粹估值模型。投资决策基于宏观周期判断和个股安全边际，同时警惕高估值风险。

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5. 风险因素评估

报告明确风险提示：

• 数据基于历史公开数据存在失效风险，历史业绩不代表未来表现。

- 研究结论仅限于基金经理所管理的具体产品，不代表其他产品的业绩或基金经理整体表现。

• 本报告不构成基金购买建议，不涉及具体基金评价或指数成分推荐。

风险主要体现在宏观经济波动、市场情绪反转及个股基本面变化可能超出预期。报告未细化对冲或缓解策略，表明投资者应理性认知潜在不确定性。

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6. 批判性视角与细微差别

• 时间跨度短：基金成立时间仅约3个月，虽显示出抗跌性和阶段性超额收益，但样本期较短，长期有效性有待观察。

- 风险释放论断或过于乐观：风险溢价处高分位不等于不会出现新的风险事件，宏观和国际环境依然有不确定性，市场结构性问题可能带来波动。

• 估值方法缺失：未见对具体估值模型使用和组合估值水平的细节披露，难以判断组合估值合理性和潜在调整空间。

- 个股集中度：虽然强调分散，但部分重仓股占比较大，上游资源股集中度偏高，存在价格波动风险。

• 关联产品相关性过高：中欧价值回报与其他基金高相关性虽显示风格一致，但也表明其独立Alpha贡献有限。

整体看，报告依据结构严谨，但对未来风险提示和估值风险防范部分可进一步加强。

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7. 结论性综合

该报告详细剖析了当前中国A股市场的风险释放与基本面企稳信号，结合中欧价值回报基金的投资策略和实际持仓，展示了价值投资在震荡市场中的稳健回报潜力。管理团队坚持自下而上的精选与自上而下的周期把握，重视上游资源和防御性高股息资产，注重低估值中小盘个股挖掘，成为其业绩表现的核心动力。

具体通过风险溢价走势、宏观经济数据和基金重仓股的实证分析，报告表明短期市场风险下降，经济活动边际改善，顺周期和价值防御资产相对受益。中欧价值回报基金成立以来逆势上涨、且同类排名优异，表明选股与组合管理策略取得积极成果。基金风格稳健，表现出较好的抗跌能力，波动期净值表现稳定，最大回撤明显小于市场指数，显示出良好风险控制能力。

图表全面支持上述结论，尤其风险溢价分位、宏观经济数据变化、重仓股收益构成及基金净值波动分析，是理解基金稳健运营的重要依据。基金与同一管理团队的其他产品高度相关，体现管理风格一致性和团队协同优势。

然而，需注意基金成立时间较短，未来表现仍需时间验证；风险释放可能受突发事件影响；缺少对具体估值体系的说明，需关注组合估值水平；个股集中度和策略同质性风险需警惕。

总体而言，报告展现了中欧价值回报基金基于价值投资理念，结合宏观周期和精选个股的稳健策略，在当前市场环境下取得良好回报的合理路径，向投资者传递了坚定价值投资、注重风控及前瞻布局的信心，同时对市场风险保持谨慎认知。

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参考文献提示

所有页码均已标注，用于溯源报告原文内容和论证依据。[page::0-12]

报告