策略核心理念：利用市场间收益差寻找被低估股票 [page::0][page::3]

• 结合同时上市的AB股或AH股，计算两市场间收益差，较大且A股收益落后的股票被视为潜在投资标的。

- 锚定效应使得B股或H股领先价格表现为推动A股回归价值的动力。

选股因子及指标测试 [page::4][page::5]

| 指标 | 投资逻辑 | 优选效果 |
|----------|----------------------------------|--------------------|
| 收益差 | 寻找过去一段时间收益被低估股票 | 主要贡献因子 |
| 收益率 | 动量与反转 | 无显著优化 |
| 估值指标 | 市盈率、市净率 | 无显著作用 |
| 换手率 | 市场流动性 | 无明显超额收益 |
| 价格 | 低价股优先 | 无显著优势 |
| 流通市值 | 大小市值选择 | 对AH股剔除大市值有改善作用，对AB股无效 |

策略实证效果与收益表现 [page::6][page::7][page::8]

• AB股策略净值稳步上升，收益显著优于沪深300指数，累计回报760%，年化48.68%，夏普比1.33。

- AH股策略累计回报518%，年化39.91%，夏普比1.14，表现同样优异。


| 策略 | 总收益率 | 年化收益率 | 夏普率 |
|-----------|------------|------------|---------|
| 沪深300指数 | 219.11% | 23.84% | 0.7223 |
| AB 股策略 | 760.06% | 48.68% | 1.3296 |
| AH 股策略 | 518.65% | 39.91% | 1.1448 |

策略优选能力展示 [page::8]

• 排名前10组合表现最好，排名前20次之，后10组合表现最差，验证策略的有效区分能力。

最新推荐组合示例（2011年6月） [page::9]

| 排序 | 股票代码 | 股票名称 | 排序 | 股票代码 | 股票名称 |
|------|------------|------------|------|------------|------------|
| 1 | SZ000002 | 万科A | 6 | SH600190 | 锦州港 |
| 2 | SZ000012 | 南玻A | 7 | SZ000028 | 一致药业 |
| 3 | SZ000418 | 小天鹅A | 8 | SH600054 | 黄山旅游 |
| 4 | SH600835 | 上海机电 | 9 | SH600819 | 耀皮玻璃 |
| 5 | SZ000596 | 古井贡酒 | 10 | SH600841 | 上柴股份 |

| 排序 | 股票代码 | 股票名称 | 排序 | 股票代码 | 股票名称 |
|------|------------|------------|------|------------|------------|
| 1 | SH601808 | 中海油服 | 6 | SH600188 | 兖州煤业 |
| 2 | SH600362 | 江西铜业 | 7 | SH600115 | 东方航空 |
| 3 | SH601111 | 中国国航 | 8 | SH600875 | 东方电气 |
| 4 | SH600600 | 青岛啤酒 | 9 | SH601998 | 中信银行 |
| 5 | SH601288 | 农业银行 | 10 | SH601318 | 中国平安 |

• 投资者可参考此策略动态调整投资组合。 [page::9]

金融研究报告详尽分析报告

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1. 元数据与概览

• 报告标题: 跳出庐山看庐山——AB、AH 股数量化筛选策略

- 作者: 曹力

• 发布机构: 华泰联合证券有限责任公司研究所

- 发布日期: 2011年6月27日

• 研究领域: 金融工程 / 数量化策略

- 研究对象: 中国A股市场中同时在B股市场（AB组合）或H股市场（AH组合）上市的股票

• 核心主题: 利用跨市场的收益率差作为选股因子，构建数量化的股票筛选策略，以获得超额收益

- 目标: 融合A、B股及A、H股市场股票价格信息，利用“锚定效应”，发现被低估的A股股票，提升投资收益

• 核心论点:

- 只用单一A股市场信息看A股，相当于“身在庐山，只看庐山”，视野受限。
- B股和H股作为同一公司在不同市场的参照物，构成天然的估值外参，使投资者能够“跳出庐山看庐山”，利用收益率差挖掘超额收益机会。
- 该收益差策略经实证检验，排除其他常见因子（动量、估值、流动性等）干扰后，稳健展现超额收益。

• 策略表现亮点:

- 2006年至2011年6月期间，AB组合策略总收益达760%，AH组合策略收益为518%，远超过同期沪深300指数的219%。
- 2010年下半年，两策略超额收益均在18%以上，2011年上半年超额收益仍保持正向，显示策略稳定性较好。

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2. 逐节深度解读

2.1 跳出庐山看庐山（引言部分）

• 关键论点:

- 单靠A股市场信息寻找投资机会，存在视野狭隘的问题。
- 伽利略运动相对性的引喻，强调投资中参照物的重要。
- AB、AH股构成天然的跨市场参照物（85家AB股公司，67家AH股公司）。
- 价格锚定效应：投资者对另一市场表现好的股票A股会形成上涨预期。

• 逻辑基础:

- 同一上市公司在不同板块股价走势相互影响，但不一定A股主导B股或H股。
- 市场参与者利用另一个市场价格作为心理锚，形成价格预期差，导致A股价格落后时具备溢价空间和回升动力。

• 结论: 利用收益率差捕捉被低估的A股股票，形成跨市场套利思路，用更丰富的市场信息提高选股效率。

2.2 基于收益差的选股策略

2.2.1 收益差定义

• 定义:

\[
r{s} = \frac{p{s t}}{p{s0}} - 1, \quad rn = \frac{p{n t}}{p{n0}} - 1, \quad \Delta r = rn - rs
\]
其中，\(rs\)是A股市场收益率，\(rn\)是B股或H股市场对应股票收益率，收益差\(\Delta r\)反映A股相对于另一个市场(参照市场)的短期收益落后程度。如\(\Delta r\)越大，A股被低估越明显。

2.2.2 基于收益差选股流程

• AB股组选股逻辑:

- 样本覆盖85家公司，含有AB股对。
- 检验多因子对选股的影响：收益差、动量（收益率）、估值（市盈率、市净率）、换手率（流动性）、股价、流通市值等。
- 通过实证剔除其他因子干扰，确认收益差因子的核心优选作用。

• AH股组选股逻辑:

- 样本包含67家公司，剔除流通市值较大的5只股票，规避大盘股影响。
- 同AB股组，其他因子干扰有限，保留收益差因子显著。
- 剔除部分大市值股后，策略效果进一步优化。

• 数据与表格:

- 表1详细总结了各指标的投资逻辑，为后续实证剔除影响提供了理论基础。

2.2.3 因子测试总结

• 动量（收益率）: 交叉动量效应不显著，加入收益率因子无显著改善。

- 估值指标: 低PE市盈率未显著提升策略效果，高PE和PB亦无正面贡献，表明市场短期估值波动对策略无实质帮助。

• 流动性: 高换手率未表现出显著超额收益，低换手率组合同样表现平平。

- 价格及流通市值: 无明显优势，但AH组合剔除大市值股票后，策略有所提升，说明市值畸形分布会影响策略稳定性。

2.3 基于收益差选股实证

2.3.1 实证设计

• 周期: 2006年1月 - 2011年6月，周期为5年半。

- 调仓频率: 每4个月进行一次换手。

• 样本仓位: 每次选取10只股票构建均权组合。

- 交易成本: 以千分之五计，纳入净收益考量。

2.3.2 策略表现详解

• AB股策略表现（图1）:

- 策略净值明显优于沪深300和AB股全选组合。
- 累计收益达760%，年化收益近49%，夏普率1.33，表现极为优异。
- 图中虚线表明策略相对沪深300的超额收益长期为正，且大部分时间稳定增长。

• AH股策略表现（图2）:

- 策略净值和相对沪深300表现类似，累计涨幅518%，年化收益40%，夏普率1.14，略逊于AB策略但仍优于市场指数。
- 剔除大市值后选股更具优势，说明策略对AH市场大盘股表现敏感。

• 超额收益趋势（图3）:

- 2010年下半年，AB和AH策略分别实现约18.58%和18.27%的超额收益。
- 2011年上半年，超额收益依然保持正向，分别为2.08%和4.39%。
- 超额收益波动反映策略在不同市场环境下的表现差异，强市下表现平稳，震荡或下跌市中优势明显。

• 风险收益指标（表2）:

- 策略具有更高收益同时承担较合理的风险。
- 夏普率提升明显，显示风险调整后的收益更优，符合优质量化策略特征。

2.4 策略优选能力测试

• 组合排序比较图（图4、图5）:

- 排名前10股票组合表现优于前20，且远超后10股票。
- 这些结果验证策略排序逻辑有效，展示优选能力。
- 说明筛选出的高收益股票有较强的持续性，投资者可依据策略排序区分股票。

2.5 最近推荐组合与风险提示

• 最新AB股组合（表3，2011.6.1） 给出前10优选股票，包括万科A、南玻A、小天鹅A等，其中具有较强代表性的蓝筹及市值股。

- 最新AH股组合（表4，2011.6.1） 包含中海油服、江西铜业、农业银行等，兼顾能源、金融等板块，显示行业分布较均衡。

• 风险提示: 强调所有模型基于历史数据，不保证未来同样效果。提醒投资者风险，模型和结论仅供参考。

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3. 图表深度解读

图1（AB股策略净值走势与相对优势）

• 内容:

曲线展示了2006-2011年6月期间AB股策略净值（红线）、全体AB股净值（淡红线）、沪深300指数（灰线）和策略相对沪深300超额收益（蓝线）。

• 趋势解读:

- 策略净值从基点1增长到10以上，远超沪深300及全体AB股。
- 超额收益线（蓝点线）自2008年开始逐步上涨，显示策略累积的持续优势。

• 联系文本:

支持策略取得明显超额收益，与文本中760%收益等数据吻合。

图2（AH股策略净值走势与相对优势）

• 内容:

AH股策略净值走势与AB股类似，但总涨幅较小，策略淨值最高约8。

• 趋势解读:

- 策略净值稳步提升且超越沪深300和全体AH股表现。
- 超额收益波动较大，但整体保持正向。

• 联系文本:

支撑AH策略虽收益低于AB策略，但也实现显著超额收益。

图3（AB、AH股精选相对沪深300指数的超额收益）

• 内容:

条形图展示两策略半年频率的相对沪深300超额收益。

• 趋势解读:

- 超额收益波动但多为正值，特别是在2007年中，超额收益达高峰。
- 说明策略在不同市场条件下表现弹性良好。

图4 & 图5（排名组合收益对比）

• 内容:

分别展示AB股及AH股策略排序前10、前20、后10股票组合的累计收益走势。

• 解读:

- 前10组合明显优于前20，后10组合表现最差。
- 验证策略排序有效区分股票收益潜力，增强策略信心。

表1（优选逻辑考察）

• 对指标与投资逻辑进行汇总，展示因子构成及各指标背后的投资假设。是后续因子剥离测试的理论基础。

表2（选股策略风险与收益）

• 数据:

- 沪深300累计收益219.11%，年化23.84%，夏普0.7223
- AB股策略累计760.06%，年化48.68%，夏普1.3296
- AH股策略累计518.65%，年化39.91%，夏普1.1448

• 分析:

策略不仅收益显著更高，风险调整后表现（夏普率）大幅优于基准，显示收益风险效率高。

表3 & 表4（最新推荐组合）

• 提供具体股票及代码，方便跟进实际投资标的。体现策略落地情况。

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4. 估值分析

本报告侧重量化选股因子的开发和实证验证，未采用传统基本面估值模型如DCF、市盈率目标价等进行估值。策略核心为跨市场收益差数值因子筛选股票，排除了估值指标的显著作用。从而侧重机制上的市场价格发现信息和心理锚定效应，而非传统估值判断。

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5. 风险因素评估

• 内生风险:

- 策略基于历史数据回测，未来表现未必完全一致。
- 经济周期、市场结构调整、监管政策变动均可能影响收益差的表现。
- 跨境资本流动和货币政策等外生因素亦可能扰动市场逻辑。

• 模型风险:

- 过度拟合风险，严格剔除其他因子表明策略可能对数据敏感。
- 依赖市场价格信息，可能捕捉不到非市场风险或基本面恶化。

• 结论: 报告中明确提示模型局限性和投资风险，且仅供参考。

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6. 批判性视角与细微差别

• 偏见与假设:

- 策略强调收益差因子，无视估值、流动性等多种因素，尽管实证排除其贡献但依赖单一因子存在风险。
- 依赖锚定效应的心理假设需更深入的行为金融支持，且市场成熟度变化可能影响运作效果。

• 内部矛盾或遗漏:

- AH股组剔除大市值后策略效果提高，但彼时数据点偏少，部分样本剔除可能影响收益稳定性。
- 缺少对策略在极端市场情况（如金融危机）下表现的专门讨论。

• 改进建议: 可增加多因子组合实验和市场环境适应性分析。

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7. 结论性综合

本报告通过创新的"跳出庐山看庐山"思想，提出利用跨市场AB、AH股收益差作为选股因子的数量化策略，验证其有效性。从理论到实证，该策略充分利用了同一家公司在不同市场价格的相互参照关系，进而通过心理锚定效应挖掘被市场低估的A股股票，获得显著超额收益。

实证结果显示，该策略在2006至2011年期间，表现出稳定且远超沪深300指数的累计回报和风险调整后收益，尤其在震荡和下跌市中优势明显。策略剔除了常见因子（动量、估值、流动性等）影响，凸显了收益差因子的独特贡献，验证其核心投资逻辑的稳健性。排名组合比较进一步显示其选股的优异鉴别能力。

图表数据及表格清晰证实了策略的持续超额收益能力和风险收益特征，为跨市场多维度信息融合提供了良好范例。最新推荐组合及风险提示体现出报告的实践指导价值及对风险的恰当警醒。

总的来看，这是一份基于坚实理论和丰富实证的数量化选股研究报告，提供了独特的投资视角和实现策略，为投资者在A股市场寻求超额收益提供了有力工具，评级上隐含对策略的高度认可和推荐。[page::0, 3, 4, 5, 6, 7, 8, 9]

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附：主要参考图表图片链接举例

• 图1 AB股策略净值走势

• 图2 AH股策略净值走势

• 图3 AB、AH股策略半年超额收益

• 图4 AB股策略前10、20、后10收益对比

• 图5 AH股策略前10、20、后10收益对比

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以上内容对报告的核心观点、数据细节及图表进行了系统剖析，详细说明了作者的推理、实证和结论，也基于报告内容做出相应审慎评价与归纳总结。

报告