低波动因子持续成为共振因子[page::0][page::1]

• 2024年以来，沪深300、中证1000的低波动因子持续被选为共振因子，表现稳定。

- 2025年3月因子累计IC显示，沪深300低流动性因子表现突出，中证500中估值和低流动性因子均表现良好。

宏观经济处于上升趋势后期，领先指标表现分化明显[page::1][page::2][page::3]

• 2025年4月经济前瞻指标处于上升周期后期，预计6月将达顶部，年底可能进入下降周期。

- 具体指标中，PMI和PMI新订单均处于上升周期，工业生产部分指标如粗钢产量正处于下降周期。

• 货币供应M2处于顶部平台期末，预计6月开启下降周期。

流动性指标显示利率回升，货币政策偏紧[page::4][page::5]

• 2025年3月短端利率已上穿均线，长端利率亦有所上升。

- 货币净投放仍低于历史水平，超储率偏高，综合流动性信号显示趋紧。

信用指标显著改善，社融存量同比连续回升[page::5]

| 指标类别 | 汇总信号 | 细分指标 | 当前信号 |
|---------------|---------|---------------------------------|---------|
| 信用价格 | 1 | 信用利差、人民币贷款加权平均利率等 | 1 |
| 信用总量 | 1 | 新增社融累计12个月同比 | 1 |
| 信用结构 | 0.33 | 社融存量同比、长期短期贷款比例 | 1/-1 |

大类资产配置建议调整：减仓债券和美股，加仓A股和商品[page::5]

| 大类资产 | 观点 | 激进型权重 |
|---------|--------|------------|
| A股 | 偏多 | 49.6% |
| 黄金 | 偏多 | 20% |
| 商品 | 偏多 | 5.76% |
| 债券 | 偏空 | 14.63% 国债，10% 企业债 |
| 美股 | 偏空 | 0% |

流动性波动成为当前市场关注中心[page::6]

• Factor Mimicking模型显示，2023年以来流动性变量的波动度持续高于其他宏观变量，尤其自2023年9月末上涨行情后显著增强。

行业选择侧重经济与信用敏感行业[page::6]

| 经济得分最高 | 信用得分最高 | 综合得分最高 |
|-------------|------------|------------|
| 公用事业 | 有色金属 | 公用事业 |
| 综合 | 家用电器 | 家用电器 |
| 建筑装饰 | 传媒 | 传媒 |
| 煤炭 | 公用事业 | 综合 |
| 钢铁 | 美容护理 | 煤炭 |
| 银行 | 电力设备 | 汽车 |

• 建议关注防守兼备一定进攻性的行业，如公用事业、传媒和家用电器。[page::6]

深度解读报告——《低波因子继续成为共振因子 量化资产配置月报202504》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 低波因子继续成为共振因子 量化资产配置月报202504

- 作者及发布机构： 沈思逸、王小心，由申万宏源金工团队发布

• 发布日期： 2025年4月2日

- 研究主题： 宏观量化视角下的因子配置与资产配置，重点围绕低波动率因子在A股市场的表现和宏观变量对应的资产配置策略展开

• 核心观点简述：

- 低波动率因子（低波因子）继续在量化投资中表现为共振因子，并结合宏观和微观的映射对因子进行优化配置。
- 当前宏观经济处于回升周期，流动性偏紧但信用指标向好，经济和信用维度因子推荐显著。
- 资产配置建议下调债券和美股仓位，倾向A股及商品等资产。
- 行业上推荐经济和信用敏感行业。
- 研究更细致地采用多维宏观经济指标、流动性和信用指标的微观映射校正，提高因子选择的时效性和准确性。[page::0,1,4,5]

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二、章节深度解读

1. 低波动率因子与因子共振策略

• 关键论点：

本节介绍了研究团队将宏观量化视角下的因子选择与因子动量观点结合，挖掘"共振因子"策略。具体而言，不同类别因子：
- 成长因子任意方法选择配置，
- 对市值和基本面因子则参考宏观指标结果，
- 价量及分析师预期因子则参考因子动量结果。

• 推理依据与逻辑：

通过微观映射调整宏观实际指标，达到用市场行为修正宏观指标偏差。模型采用“宏观-微观映射”的双层结构，经济对盈利映射，流动性对情绪映射，信用对需求映射（见图1），保证因子选择更贴合市场行为。
- 当前经济指标回升，流动性偏紧，信用改善，指数信号均未触发修正。
- 流动性与信用背离时，更偏重经济敏感和信用敏感的因子。
- 各股票池沪深300、中证500、中证1000多期低波动率因子持续作为共振因子表现优异。

• 数据与表格释义：

- 表1显示各宏观维度方向，经济和信用均为“+”，流动性无明显信号变动，微观映射与宏观指标一致，说明指标方向的稳定。
- 表2按月份和指数分布展示因子选择历史，低波动率、低流动性因子频频出现在主要指数（尤其沪深300、中证1000），强调其持续为共振因子的地位。

2. 宏观指标动态与资产配置观点

2.1 经济前瞻指标

• 内容与预测：

经济指标处于2024年9月以来的上升周期后期，预计2025年6月达到拐点进入平台期，年底进入下降周期。具体指标如PMI、新订单均处于上升态势，固定资产投资、狭义乘用车销量等不同指标顶点预期从4月到11月不等，说明短期经济向好但中期面临转折压力。

• 方法论说明：

使用ARIMA模型对前瞻综合指标及组成领先指标未来周期进行外推（图4），基于周期项曲线和领先期调整对未来走势进行估计，结合GDP同比周期项确认趋势。

• 表格解析（表3）：

- 领先指标多处于上升周期或平台期，消费类指标和金融信贷指标呈现明显的时间性波动，预测未来几个月有部分指标开始进入下降周期。

2.2 流动性指标

• 动态阐述：

根据利率水平（1年、10年国债等）、货币投放量和超储率综合判断，3月短端利率明显上穿均线，体现流动性边际收紧，货币净投放偏紧但超储率有所松动，综合信号显示流动性中性稍偏紧。

• 图表支持：

- 图5和图6展示自2023年以来短端及长端国债利率走势以及对均线的突破，支持流动性边际紧缩观点。
- 表4展示了三个月内利率、货币净投放及超储率指标的分项数值和综合评分。

2.3 信用指标分析

• 观察与结论：

2024下半年信用指标持续疲软，但2025年初起开始好转，社融存量同比连续正增长，信用价格指标也处于偏宽松状态。综合信用指标的提升为市场信用风险缓释提供支撑。

• 数据解释（表5）：

信用价格信号全部为1，信用总量和信用结构信号均趋向宽松，强调信用风险改善。

2.4 大类资产配置观点

• 资产角度建议：

当前经济上行，流动性偏紧，信用改善环境下，债券和美股仓位下调至偏空，A股和黄金等高风险偏好资产权重提升。

• 具体权重（表6）：

- 激进型组合中，A股占49.6%，黄金20%，商品约5.76%，债券（国债和企业债）分别约14.63%和10%，美股权重降至0%。

3. 市场关注点与因子波动解释

• 模型描述：

Factor Mimicking模型利用权重股票组合模拟宏观变量，并监测其波动性变化。结果显示，自2023年以来流动性相关代理组合的波动一直较高，代表流动性成为市场最受关注的驱动力，尤其9月底的上涨行情强化了这一结论。

• 图7解析：

反映经济、流动性、信用、CPI和PPI五个宏观维度代理组合的波动变化，流动性波动明显领先，信用和通胀同样受到市场关注。近期信号表明流动性和宏观流动性指标转弱，市场情绪有所波动，与权益市场表现一致。

4. 宏观视角行业选择

• 行业选择逻辑：

尽管经济与信用指标部分背离，行业偏好仍主要集中在对经济和信用较敏感的行业，权重综合排名前六行业包括防守型的公用事业和进攻性较强的传媒，同时还有家电、煤炭、汽车等。

• 表7详细信息：

公用事业行业同时在经济敏感、信用敏感及综合评分中均名列前茅，说明其兼备防守属性与成长潜力。家用电器和传媒行业也持续受到组合青睐，体现行业偏好相对稳定。[page::0,1,2,3,4,5,6]

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三、图表深度解读

图1：宏观变量微观映射示意图

• 内容说明：

该图示意宏观经济、流动性和信用指标如何通过盈利、情绪和需求三个微观映射，反映到权益市场的不同因子表现当中。

• 解读与联系：

说明宏观判断需要结合微观市场行为来进行修正，确保因子选择更准确地反映市场动态。

表1：宏观维度目前方向

• 内容说明：

同步显示经济、流动性、信用三大维度的宏观指标方向，辅助判断因子配置。

• 数据含义：

经济指标向好（+），信用指标转正，流动性无变化，体现经济和信用成为当前驱动市场主要因素。

表2：2024年以来综合因子选择

• 内容说明与趋势：

多月度横向展示沪深300、中证500、中证1000的主流因子搭配，低波动率因子在大多数月份反复出现，是投资者重点关注的风险因子。

• 说明：

该表验证了低波动率因子作为持续共振因子的地位，表明量化策略中波动率的稳定性被市场广泛认可。

图2与图3：沪深300及中证500部分因子累计IC

• 内容解析：

IC（信息比率）衡量因子预期收益与实际收益的相关性。
- 图2显示沪深300中低流动性因子累计IC最高，表明流动性因子3月表现尤为突出。
- 图3中，中证500估值（低估值）和成长因子表现优异，低波动因子表现弱于沪深300，但整体基本面因子表现较好。

图4：经济前瞻综合指标走势预测

• 图示： 利用ARIMA模型，蓝线表示经济前瞻综合指标，红线为GDP同比周期项，预测2025年4月至未来10个月内综合经济指标将逐步走弱。

- 含义： 短中期经济趋势见顶，提示后期市场风险增加。

表3和表4：领先经济指标和流动性指标

• 表3详细刻画领先指标当前及未来周期位置，包含PMI、新订单、固定资产投资和消费指标，分别预告未来数月经济活动的阶段性变化。

- 表4总结流动性指标三个月变化，显示短端利率逐步回升，货币投放整体偏紧，综合信号略偏紧。

图5与图6：长短期利率走势及均线情况

• 显示2023年至今1年期与10年期国债收益率趋势，2024年底后利率跌至低谷，2025年初以来反弹，短期利率超过均线，标志流动性偏紧。

- 这对资产配置决策中债券持仓及利率敏感行业权重调整提供直观依据。

图7：代理组合标准化波动变化（市场关注度）

• 图形揭示流动性代理组合波动大幅领先其他宏观变量，表明市场当前极度关注流动性因素。

- 流动性相关变量波动性在2024年9月后快速上升，反映权益市场对资金面变化的敏感度提高。

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四、估值分析

本报告侧重宏观经济与量化因子配置，对具体标的估值进行的详细分析较少。采用的模型主要是：

• 因子共振多因子模型，结合宏观经济、流动性和信用指标，以及因子动量信号进行组合构建。

- ARIMA时间序列模型用于经济前瞻指标及领先指标周期的外推。

• Factor Mimicking模型用来测算宏观变量对市场关注度影响。

没有具体运用DCF或传统市盈率估值，强调因子条件和宏观信号驱动的资产配置意见。

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五、风险因素评估

• 风险提示部分非常简明：

- 强调模型基于历史数据，历史表现不代表未来，市场环境发生根本变化时模型可能失效。
- 暗示上述宏观和因子模型在面对重大宏观冲击、政策调整或外部冲击时，预测准确性和稳定性都面临风险。

• 报告中其他部分隐含风险体现在经济周期顶点、流动性收紧、信用指标反转可能给市场带来的冲击，投资者需重点关注经济和流动性指标的转向风险。

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六、审慎视角与分析细节

• 优势：

- 结合宏观实际与微观映射，体现对因子动态选择和经济环境的深刻理解。
- 多维领先指标和基于周期项的ARIMA模型预测，提高前瞻性和模型解释力。
- 市场关注度动态的代理组合波动分析，提供额外维度判断市场风险偏好改变。
- 明确阐述大类资产配置和行业优选，紧密结合宏观经济与信用环境。

• 潜在局限：

- 部分宏观指标及其领先期假设涉及复杂周期项分析，模型参数需谨慎视市场实际情况适时调整。
- 经济指标顶部预期较为明确，但对突然政策变化或国际局势冲击缺乏深入讨论，提示风险较为简略。
- 对于因子模型各因子的权重动态调整细节未具体披露，未来进一步透明化有助于投资者理解。
- 流动性指标的综合评分机制虽有提及，但对指标间权衡的敏感性和潜在矛盾未充分展开。

• 细节需要注意：

- 流动性与信用指标的背离为本期配置焦点，暗示传统经济与信用传导机制可能存在时滞或结构性变化，需高度关注其后续变化信号。
- 美股仓位整体降至0%，展现风险偏好明显下调，投资者需关注全球市场联动风险。

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七、结论性综合总结

本期申万宏源金工发布的《低波因子继续成为共振因子 量化资产配置月报202504》从宏观经济、流动性、信用三大维度出发，通过宏观实际与微观映射的方法，构建了基于因子相互共振的量化投资框架，突出低波动率因子在沪深300及中证1000等主要股票池中的核心地位。

当前经济处于上升周期后期，领先指标显示经济短期将继续温和增长，但2025年6月或迎来周期顶部，随后进入平台和下行阶段。流动性指标显示近期收紧迹象，短端利率上穿均线，货币投放仍低，超储率偏高但综合显示略偏紧。信用指标则明显改善，支持整体市场风险偏好。

资产配置上，债券和美股仓位大幅下调，A股及黄金等风险资产配置提高，行业选择聚焦经济和信用敏感度较高的公用事业、家用电器、传媒和煤炭等。因子动量与宏观结合的因子配置在2024年以来保持一致，低波动率和低流动性因子的持续表现尤为突出。

市场当前对流动性变化的关注度居高不下，波动性反映出流动性作为权益市场核心驱动因素的地位。风险提示强调当前模型依赖历史数据，未来重大市场环境变化可能导致效果失效，提示需密切监控宏观周期的拐点和流动性信用的背离动态。

整体来看，本报告提供了一套以宏观为引导、微观为校正的量化资产配置框架，既保留了因子动态调整的灵活性，也紧贴宏观大势，为专业投资者提供了较为全面的中期资产配置参考依据。[page::0,1,2,3,4,5,6,7]

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图片引用示例

• 图1示意图

• 图2沪深300因子累计IC

• 图3中证500因子累计IC

• 图4经济前瞻综合指标预测

• 图5我国利率走势

• 图6利率与均线关系

• 图7各宏观变量代理组合波动变化

报告