6月市场回顾与行业表现 [page::0]

• 6月市场因准备金率调整及资金面影响下跌，6月20日触底反弹，沪指当月涨幅0.68%。

- 银行板块因地方债风险下跌1.71%，地产板块涨6.48%。

• 6月行业配置超额收益达1.7%，符合量化配置建议。

量化择时模型分析 [page::1][page::2]

• GEYR指标基于股债收益比，马尔科夫模型识别股票投资周期，2011年概率高达97%。

- SWARCH模型利用M2环比增速预测市场趋势，显示7月市场可能下跌，模型预测具有一定准确性。

• M2同比增速14.8%预测对应市场下跌，若高于15%预测持平或上涨。

| 6月M2同比假设(%) | 13 | 14 | 14.8 | 15 | 16 | 17 |
|-----------------|-----|-----|------|----|----|----|
| 转换为环比增速(%)| -0.25 | 0.64 | 1.34 | 1.52 | 2.40 | 3.29 |
| 市场预期结果 | 下跌 | 下跌 | 下跌 | 持平 | 上涨 | 上涨 |

海通短期拐点模型及策略回测 [page::3]

• 拐点模型成功识别重要多空转换点，历史策略回测累计收益超过70%，同期沪深300跌10%。

- 6月21日模型确认中期底背离，当前维持做多建议，等待下一卖出信号。

• 拐点模型结合市场热度指标揭示资金主动买跌趋势，验证市场反弹逻辑。

海通定量策略报告深度分析

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一、元数据与概览

• 报告标题：定量策略报告——海通定量资产配置模型跟踪结果

- 研究机构：海通证券研究所

• 发布日期：2011年7月1日

- 作者及联系方式：金融工程分析师 丁鲁明（执业证书编号：S0850210070001；联系电话：021-23219068；邮箱：dinglm@htsec.com）

• 主题：中国证券市场走势及行业资产配置策略，重点围绕2011年7月份A股市场定量择时及行业配置建议。

核心论点和要点摘要

• 报告通过多种量化模型评估当前市场状态，判断2011年7月市场正处于震荡反弹周期，估值仍然低位，市场短期内偏乐观，处于“反弹+震荡”状态。

- 行业配置建议维持关注银行、地产，新增关注水泥板块，认为保障房建设带来的业绩利好及估值修复机会突出。

• 定性分析与量化模型相结合，强调短期技术面拐点及中期估值理性回归的结合。

- 预期市场将在2700-3200点区间震荡，7月具体表现为震荡上行，投资者仍应重视资金流动性及宏观经济的影响。

• 风险提示主要集中在地方债违约风险和资金面收紧的潜在风险，但这尚未实质性爆发。[page::0]

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二、逐节深度解读

（1）引言及市场回顾：6月市场表现分析与7月展望

• 关键论点：6月市场经历了因准备金率上调和银行资金半年效应带来的资金紧张导致的调整，市场在6月20日达到底部，随后快速反弹至2700点上方，最终上证综指上涨0.68%。

- 推理依据：从技术层面看，2个月持续调整行情中，存在资金“左侧买入”的行径，数据验证市场已筑底；拐点模型成功捕捉到6月底的买点。

• 行业表现：银行板块因地方债违约传闻下跌1.71%；地产板块在一手房成交复苏背景下上涨6.48%；综合配置建议行业平均涨幅2.39%，实现行业配置超额收益1.7%。

- 7月展望：三个量化择时模型（GEYR、SWARCH、拐点模型）综合显示，市场估值仍处低位，尽管M2同比下行压力存在，但市场对此容忍度提升，整体反弹态势确认，预计7月市场震荡上行，重点继续关注低估值银行与地产，新增水泥板块以应对保障房相关需求增加。

• 定性判断：宏观数据如PMI、发电量增速、CPI等将从预期变成现实，尤其CPI预期维持高位震荡，这可能约束流动性和市场表现，但二季报超预期和基础设施需求强化预期市场继续修复。[page::0]

（2）量化择时模型历史与现状跟踪

• 战略资产配置模型（GEYR）：GEYR指标衡量股债相对收益比率，是市场投资大周期的判定工具。该指标展现显著周期性，历史上分别切换过股票和债券投资周期。最新数据显示2011年6月仍处于股票投资周期，概率高达97%，表明中长期仍看好股票资产配置。

- 战术资产配置模型（SWARCH）：构建隐变量的周期状态空间模型，用于剖析货币供应M2与证券市场趋势的动态关系。M2环比月度涨幅是最有效的领先指标，领先市场一个月。模型预测7月市场可能下跌，反映了货币政策收紧及宏观经济的制约[i]。

• 短期拐点模型：基于市场热度和技术指标检测5-10个交易日内的买卖信号。历史准确把握多次市场中期拐点，包括2010年多次高低点，也在2011年6月再次发出多重底背离买入信号，确认6月20日为中期市场拐点，建议持续做多并等待新顶部信号。

- 三模型综合表明，在中期大周期仍偏多，但受流动性较紧和外围风险影响，短期市场波动加剧，7月震荡反弹中需警惕回落风险。[page::0][page::1][page::2][page::3]

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三、关键图表与数据深度解读

1. 表1：历史月报策略观点与行业配置总结

• 表格涵盖2010年11月至2011年7月的月度市场观点汇总、半月观点修正、当月上证指数走势及行业配置建议及收益表现。

- 观察可见：部分月份市场表现与策略观点较匹配，尤其2011年6月维持银行、地产配置，行业配置收益达到2.39%，验证了定量模型的有效性。

• 7月明确建议增加水泥板块关注，预期市场将进入反弹阶段，行业配置策略体现了细致的行业轮动意识。

- 该表强化了报告定性与定量相结合的策略制定思路，表明历史数据支持所提出的择时和配置逻辑。[page::1]

2. 图1：马尔科夫状态转换模型下的GEYR状态与上证综指走势

• 图示蓝色线为GEYR状态值（数值接近1代表股票投资周期），深蓝色线为上证指数。

- 明显周期性切换，股票周期时期（状态接近1）对应上证指数明显上涨趋势；债券周期时指数趋势较弱或下跌。

• 2011年以来GEYR处于高位，印证当前市场处于股票投资大周期中，增强中期看多逻辑。

- 数据源自实际市场收益率和债券收益率，通过马尔科夫链状态划分，为策略提供有力支撑。[page::1]

3. 表2：市场趋势预测模型结果对比（2006-2011）

• 表格列举自2006年11月至2011年7月逐月的模型预测“上涨”或“下跌”与市场实际走势。

- 可见模型整体表现良好，尤其2007-2009年间多月预测与市场趋势高度契合，部分时点仍存在误差，主要在流动性急剧变化或非线性冲击时出现偏离。

• 2011年初预测连续几月偏悲观，实际市场中存在反复震荡，这提醒分析者注意模型滞后与市场情绪冲击的影响。

- 2011年7月模型预测下跌，暗示短期市场仍承压，但结合后文拐点模型，反映市场可能震荡上行的复杂态势需重点关注。[page::2]

4. 表3：M2同比增速敏感性分析

• 表展示不同假设的6月M2同比增速（13%-17%区间）对应的环比增速及市场预期结果。

- 模型判定：同比M2同比超过15%，对应市场趋势开始转为持平甚至上涨；低于15%，市场偏向下跌。

• 当前预期M2环比上涨1.34%，同比约14.8%，处于边缘区域，说明市场对流动性数字十分敏感，M2的微小变动可迅速影响市场情绪和预期。

- 此表确证SWARCH模型中货币供应数据对市场趋势预测的核心地位，为7月市场谨慎乐观提供量化基础。[page::2]

5. 图2：海通拐点模型短期信号点分布（2010.1-2011.6）

• 图中黑色柱状体现“市场热度指标”，蓝色线为沪深300指数收盘价序列，各买卖信号以绿色和红色箭头标注。

- 明显周期中买卖信号往往提前或紧密对应各大中期顶底，表明模型具有一定的中短期预判能力。

• 2011年6月末连续出现多重底背离买入信号，与6月20日市场低点高度吻合，支持后续市场反弹。

- 图中市场热度指标低点逐渐上移，说明尽管价格下跌，但资金活跃度反弹，潜在买盘力量积累。

• 历史模拟组合收益超70％，远超同期市场表现，显示该模型在择时上相对有效。[page::3]

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四、估值分析

本报告主要侧重市场趋势和择时模型的量化分析，并未具体涉及个股的详细估值模型（如DCF或市盈率倍数分析），而是通过估值指标的高低区间（低估值状态）和资产配置模型对行业进行配置判断：

• 低估值认定：通过GEYR等指标判断当前股票市场处于低估值区间，支持中长期持有。

- 行业估值修复逻辑：地产板块估值修复来自于成交量回升和基本面改善；水泥板块受益保障房开工，可能业绩弹性大，具备估值修复潜力。

• 无具体倍率或现金流折现参数披露。

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五、风险因素评估

• 资金面风险：准备金率突然上调带来的资金面紧张效应，短期可能抑制市场上涨势头。

- 地方债违约风险：对银行板块产生负面影响，银行股价在6月月度承压表现体现了市场担忧情绪。

• 流动性风险：M2环比变化对市场趋势的前瞻作用体现流动性政策波动可能扰动市场。

- 机构持仓风险：水泥板块因过去两个季度机构大幅增持，存在短期波动风险。

• 宏观经济风险：高CPI水平可能引发货币政策收紧，对市场构成压力。

- 报告对风险进行了专业识别，但对缓解策略未作深入阐述，提示投资者需加强对上述风险的动态监控。[page::0][page::2]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对量化模型依赖度较大，尽管模型回溯有效但对突发事件及非线性冲击的适应力有限，模型在2011年初阶段多次出现短期误差期反映了模型滞后的弊端。

- M2指标作为单一领先指标的强关联假设存在局限，其对市场情绪与政策预期的反应机制较复杂，单纯依赖M2可能忽略更多宏观变量。

• 量化模型提及大量技术性信号，对普通投资者理解和操作难度较大，某些技术指标的信号频繁，存在噪音风险。

- 对行业的配置建议相对保守，体现谨慎态度；但对快速变化的宏观政策环境及海外不确定风险未体现充分应对策略。

• 报告语气整体客观，数据详实，缺乏对潜在政策变动和全球风险的系统性评估。

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七、结论性综合

海通证券2011年7月定量策略报告基于多维量化择时模型深度剖析中国证券市场当前形态，认定市场已于6月下旬筑底，进入中期反弹震荡阶段，预计7月份市场将继续振荡上行，区间在2700至3200点。报告通过历史月报数据及基于GEYR的宏观股债周期分析确认股票资产的中长期配置价值，SWARCH模型结合M2货币供应周期则对短期市场波动给出谨慎下跌预期，但该负面信号被短期拐点模型的买入信号所抵消，反映市场震荡中偏多的复杂趋势。

行业配置重点继续保持对银行、地产板块的关注并新增水泥板块，基于低估值、政策支持及二季报超预期获得超额收益可能。历史数据显示，所构建的拐点模型及资产配置模型均具备较强的预测有效性，拐点模型模拟组合收益显著优于市场平均水平，显示出较强的择时能力。

报告对风险因素提及较充分，尤其关注资金面紧张、地方债风险及流动性收紧等关键点，但对风险应对建议较为简略。整体来看，报告立足于量化数据的科学分析，辅以定性宏观判断，为投资者提供了一套动态调整的策略框架，强调中期乐观但短期震荡，适合风险偏好中等的投资者进行积极配置。

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主要图表参考：

• 2010-2011年历史月报策略效果总结表1，验证策略有效性与行业超额收益；

- 马尔科夫状态转换图1，清晰显示股债周期及股票周期持续性；

• 市场趋势预测表2，展示模型预测与实际市场趋势匹配度及误差；

- M2增速敏感性表3，凸显货币供应变化对市场预期的定量影响；

• 拐点模型信号分布图2，有效捕捉市场重要中期买卖点，辅助底部确认。

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通过上述分析，海通7月定量择时报告展现稳健的市场反弹观点，策略设定兼顾风险与收益，结合定量模型和宏观经济数据，为投资者提供理性且富有前瞻性的资产配置指导。[page::0,1,2,3]

报告